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【原创】利丰:并购家的猎豹式生存

来源:资本网 时间:2007-5-22

<导言>如果仅仅是商业上的成功还不是最大的骄傲,利丰找到的商业模式是把自己培养成一头猎豹,他的捕食速度和范围一下子扩大了……

徐迅/文

2006年2月22日是利丰100年的纪念日,在全球40个国家的分支机构,这个沉默的百年巨人连续推出一连串庆祝活动。利丰主席冯国经称:希望将成立百年的成果与员工分享。就在这一天,公司一掷400万港元,在网上订购1.4万张门票,邀请香港1.4万名当日休假的员工及家属前往迪斯尼,搞了一个“迪斯尼家庭同乐日”。

还有大学教授趁热撰写《百年利丰 从传统商号至现代跨国集团》一书,惹得冯国经爱不释手,书中细诉利丰管理之道、供应管理链运作、商业模式。展现利丰超乎寻常的商业运营能力。风光的表面,所有人都在研究利丰供应管理链运作、让打工仔做老板的内部管理之道。

但其实,这个目前市值接近800亿港元的巨型企业,一直非常神秘,甚至低调,甚少曝光,唯一让投资者记住的就是它毫不吝啬的派息:2003年每股派35仙,2004年每股派77仙,2005年每股派50仙,10股送1股。2006年中期派16仙。有人计算,1996年7港元买入一股利丰(0494HK),现在的实际回报已超过85港元。回报率远远高于牛哄哄的汇丰控股和长江实业。

这个企业如何做到10年持续高速增长?如何保持业务的长新长有?又如何拥有商业领域的创造力?如何在商业模式高超之余,大展财务能力绝技?我们细细看来。

<小标题>01年8月遭遇洗仓

2001年8月20日,供应链管理专家利丰(0494HK)要公布中期业绩,这家已经把赚钱当作是乐趣的成衣和家居用品贸易商在连续8年业绩增长下,早已给公众一个印象:天天向上。

这当然也是利丰和管理层最骄傲的,利丰年报最后一部分,都有别人没有的一页:10年财务摘要。从1992年利丰再度在香港联交所上市,年营业额从41.28亿港元升至2000年的249.92亿港元,经营溢利也从1.4亿直达8.3亿,连续9年派股息。股民尊称利丰在创造股东价值。

2001年8月19日,美资大行摩根大通提前一天发表报告预期利丰中期纯利升16%,达到3.4亿港元。关键是2000年11月收购的对手公司COLBY拖累了利丰利润。前一个交易日利丰收市价12.1港元,微跌0.8%。20日下午利丰公布业绩:期内营业额136亿港元,比去年上升32%,但纯利只有3.38亿港元,比上年同期上升15%.每股盈利0.118港元,派中期息每股0.08港元。逊于市场预期。而且期内的营业毛利率从去年的2.8%降到2.5%,收购的COLBY公司边际利润率只有2%。

在公布的业绩中,还有一小段:互联网业务StudioDirect.com有3500万港元亏损,需做投资拨备1100万港元。这是第一次出现StudioDirect.com不利的消息。

利丰大跌57亿。虽然公司总经理冯国纶已制定新“三年发展大计”,希望3年内令盈利倍增,并把公司整体边际利润率提升到4.25%,把集团传统业务比重降到70%以节省成本,另外30%业务拓展外包虚拟生产,以提高利润率。但他没有提到StudioDirect.com的未来,和半年前充满乐观情绪完全不同,反而透露计划关闭位于旧金山办事处,下半年采取成本控制措施收窄亏损。

2001年8月21日,由于业绩比市场预期差,有评论认为利丰的高盈利持续增长期接近尾声。多家证券行分别调低了利丰评级和盈利预测,美林称利丰过去的好日子已经完结,ING霸菱则认为利丰新三年计划无甚新意,应该“沽售”。

这支基金爱股因为业绩成长而在50倍高市盈率情况下,一直被市场看好,但坏消息出来,高市盈率就是炸药。当日开盘股价11.65港元,随即跌破10港元,机构投资者大量抛售,股价重挫,最低见9.3港元,全日跌17.16%,成交4009万股,成交金额3.89亿港元。这一天,利丰市值跌去57.4亿港元。


 
 资料来源:香港联交所

大跌后,大行分析员依然不屈不饶,表示即使9港元,利丰的预测市盈率(PE)仍然达到25倍,高于当时的香港恒生指数市盈率15倍很多,“利丰还有下跌空间”。他们还对利丰全年盈利表示忧虑,认为利丰核心业务增长缓慢,新业务边际利润受压,美国StudioDirect.com销售增长比预期慢。

这一次是冯氏兄弟自1992年把利丰重新上市后遭遇的最大狙击,巨大的市场压力和来自资本力量的冷酷指责,让原来稳健发展的利丰面临恐惧。但训练有素的冯氏兄弟很快镇定下来:要么告诉市场自己的想法,要么做出令市场乐观的举动,而且要果断、有实际动作、要快,要让市场重拾信心。

关闭电贸业务。隔了一天,8月23日,彭博资讯发出消息:利丰因网上采购业务需求较预期低,有计划关闭旗下电子商贸旗舰业务StudioDirect.com美国办公室,以减少业务开支50%。报道称利丰中期业绩显示StudioDirect.com营业额只有4000万港元,亏损5600港万元,只有约100位常用客户,按照利丰在StudioDirect.com持股62%计算,净亏损3400万港元,是拖累公司纯利的主要因素。

彭博资讯采访利丰董事总经理冯国纶,他表示预计网站3年后才达到收支平衡,若成本下降,可望尽早达到平衡。彭博资讯还引述冯国纶一年前的表述:预期有2.6万家小型美国采购商会需要网上采购服务,估计市场价值达540亿美元。但一年后,冯国纶评价说:“网上采购使用率低于我们的预期,我们不相信百分百以科技为本的采购,不能完全依赖科技”。

这是一个明确信号,已经显示管理层的战略决策。之后,利丰继续在传统业务中大刀阔斧拓展市场,2001年10月31日宣布和日本主要贸易公司日棉集团(Nichimen Corporation)结盟,拓展日本成衣和家居用品市场。2002年3月利丰在年报称,2001年营业额达330亿港元,比上年增长32%,但经营溢利只有6.67亿港元,比上一年跌15.7%,股东溢利7.82亿港元,比上一年跌10.1%,每股盈利0.331元,基本持平上一年。

董事会主席冯国经在报告中表示集团盈利达到了9.51亿港元,比上一年上升7%,但为StudioDirect.com做出了1.67亿港元的拨备,因此股东溢利下降10.1%。冯国纶也表示:“集团2000年3月筹集大笔款项(2.5亿美元)拟投资在新收购的业务上,包括StudioDirect.com,是投资旨在透过互联网为中小型客户提供电贸服务,由于有关业务表现未能达到如期理想,集团决定采取保守策略,为其投资做出1.67亿港元拨备”。冯国纶明确表示集团已停止参与这项业务。

年报称其依然相信供应链管理及互联网之间的协同效益,可为集团客户带来更具价值的服务。“StudioDirect.com最初是以从事私家品牌业务的中小型零售商为顾客对象,可是,有见美国市场境况逆转,集团认为有必要重组其业务,不仅做出1.67亿港元拨备,还把持股量从62%降到57%,退出时再减为15%,且重组后StudioDirect.com从原来一站式电子贸易网站,转型为高尔夫球品牌服装网上供应商”。

在利丰新闻稿中,冯国纶还指出集团为StudioDirect.com筹集的2.5亿美元,实际投入的少于10%,只有2300万美元。他透露余款留作集团日后进行收购之用,利丰也因此坐拥超过20亿港元现金储备。他也表示传统业务越来越借助资讯科技的应用,为现有客户服务,集团一直受惠于供应链管理及互联网之间的协同效益。

巧手卸脱包袱。这是利丰远离互联网的日子,确切说是从互联网泡沫中逃生的日子。而在2000年初的规划中,2000年第4季度才真正推广StudioDirect.com,时隔一年,原来可以计划中为利丰带来20亿美元年收入的新项目成为快刀斩乱麻的大包袱。

股东溢利跌10.1%本来是利空消息,但因冯氏兄弟果断拨备亏损严重、前景不明朗的互联网业务,反而赢得市场信心:2002年1至5月公布年报前后,利丰股价拉出一条大阳线,重上10港元,直到13港元新高,反映了投资者的信心。

这一役在有97年历史的利丰公司发展中并不是最大的威胁,1988年将股市私有化,果断分家,摆脱家族经营困境一度闹得公司摇摇欲坠,但冯氏兄弟果敢的作为,强硬的处理家族族人问题的风格已经很有口碑,利丰家族虽然因此有很多不满,几乎成为世仇,但没有当年的理智,也不会有今天年营业额50亿美元的超级企业。

处理远在美国的全新业务,即便有很多不确定性,但基于对大势的把握和对行业的冷静态度,及时拿出处理方案,快刀斩乱麻,手段极为干练,也显示其把握机会的成熟风格,给外界很好的印象。从中也可以看出冯氏兄弟强悍的管理风格和对公司危机的处理方式。他们对公司战略和核心业务的理解很清晰,选择的业务方向很明确,对资源做出取舍。

我们还从中看到,资本市场、机构投资者对上市公司的约束力,在透明度高、较为成熟的市场中可成为监督管理者的辅助工具,他们采取的策略反应在股票交易上,是最为及时有效的手段。更令人赞叹的是,这些投资数千万美元,动辄亏损数亿元的项目,几乎在平静中销声匿迹,冯氏兄弟很了解市场的态度,他们极力维持利丰核心业务在投资者心目中的强人形象。

<小标题>互联网策略:井水不犯河水

研究冯氏兄弟一贯的经营策略和投资风格之后我们发现,极力保持核心能力、善于快速变革、与时俱进的利丰在商业战略上有过人之处,在传统业务的战术安排上也非常老练,即使在不成功的互联网投资上,其战术规划也极为谨慎、深谋远虑。它在互联网市场尚热时及时融资19.5亿港元,虽然2000年3月纳斯达克已崩盘,它仍利用美国和香港的时间差,坚持尝试互联网StudioDirect.com业务的可行性,花钱却很小心,在一年半的基础建设投资中只花费了1.67亿港元。

2001年底从互联网投资中断臂收手,利丰还握有超过20亿港元现金,其中超过15亿港元来自互联网项目融资。仅这一项,我们可以看到利丰管理团队的精明之道。而在香港,同期进军新经济的黄金富投资几乎全盘失利,新意网一直靠巨额融资的再投资收益补贴亏损维持,还有TOM不断配股融资拼命收购借机转型,困守者个个无法脱身、迟迟无法盈利。

保守的商业思路。1999年9月,利丰集团建立了自己的网站lifung.com,投资额1000万美元成立一家电子商贸附属公司,当初几乎所有的传统企业都在触网,利丰比较谨慎,一直在看,冯国纶2000年3月还说:“左手来右手去的买办模式贸易已是旧时代产品,今时今日我们是生产工序的指挥人,从原材料采购到生产也参与统筹,过去我爷爷说得一口好英文,随时可以收取比同行高一成半的佣金,但时移世易,一切已经改变,贸易行不再是买办。而是虚拟生产商,今时今日生产工序已分散得相当零碎﹐尤其是在制衣业更为普遍﹐衣料在南韩生产﹑衣里是由台湾制造﹑拉链则由日本供应﹐然后所有生产工序则由香港这类地方控制。而作为生产工序控制人﹐你便要透过供应链管理加快生产流程﹐减低成本﹐例如分散生产商﹐在不同地区进行生产以避免配额问题等。”

他对《商业周刊》的谈话显示出当时对互联网的看法相当保守:“一般人看互联网也非常表面,就以网上投标拍卖为例,有人会认为单是投标可代替采购,根本毋须考虑供应链问题。但现在没有采购商会跟你说我要订购10000件毛衫,他们是说,10000件左右吧,若卖得不好6000件便够了,卖得好则20000件也说不定﹐而互联网根本不可改变这种事实。目前我们的利润已相当微薄,利丰在过去20年的成功是靠我们在生产流程中的控制角色﹐边际利润介乎4%至12%﹐视乎我们的参与﹐而我们在这方面是非常保守。”

有媒体问利丰也尝试投资互联网,有什么作用?冯国纶说:“利丰在全球30个国家共设有47个办事处﹐目的是把最佳的生产管理人才聚在一起﹐而互联网则协助这群人才进行沟通及资料交流。举个简单的例子﹐在孟加拉国工厂的当地同事发觉产品出现问题时﹐以前需带齐样品回公司办公室,打电话给香港总公司请示﹐告诉控制生产程序的人出了什么事。现在只须拿一个数码相机﹐将图片上网﹐各地写字楼就能看到,省掉不少时间。”冯国纶强调说生意不是靠便宜这么简单就做成的,“你放心给厂家随便开出十万元的信用证吗?”

这些言论反映了2000年初期冯氏兄弟的看法,似乎并不看好互联网的未来,其实他们并不是在否定互联网的作用,而是另有下文。

借网配售19.5亿。2000年3月27日公司公布业绩,营业收入162.98亿港元,比前一年增加14%,股东溢利5.75亿港元,比前一年增长26.2%。股东们对利丰很满意。这段时间是利丰的辉煌日子,股价一路攀升,3月28日已超过35港元,市盈率超过50倍,的确太贵了,但市场还在追捧,因为有传闻利丰会有大利好。

3月28日,冯国纶披露利丰对互联网投资的计划:我们作了深入的研究﹐lifung.com与利丰针对的客户群不同﹐利丰现有客户、目标客户都是1亿美元以上营业额的大公司,他们每年来亚洲多次,我们以往很少接触中小客户。但随着互联网的发展﹐可利用互联网开拓中小型企业市场﹐我们计划透过lifung.com专攻中小型企业市场,不管是进口商还是出口商﹐这些公司希望拥有自己牌子的产品﹐也许不会花时间到世界各地采购﹐而互联网可解决这个问题。我们的商业模式是透过互联网向他们提供所有贸易资讯﹐协助其采购。“利丰在过去几年已有营业额超过1亿美元的大企业客户透过外联网向利丰进行采购﹐但由于成本偏高﹐所以一直未能推广﹐但现在互联网能大幅降低操作成本﹐所以非常适合作为开拓中小企买家的市场。lifung.com将彻底改变市场情况”。冯氏兄弟一下子信心十足。

高股价是最好的扩张时机,市场还没有回过神来,利丰同时宣布闪电配股集资投资互联网,通过高盛和嘉诚两家投资银行,以“先旧后新”方式配售4800万股,配售价维持每股32.5港元,比3月28日收市价35.9港元折让9.5%,市场比较接受。原计划集资15.6亿港元,但配售反应热烈,获得全球蓝筹投资者超额认购。最后高盛和嘉诚立即借东风,决定行使认股权,将配售额由原本4800万股增至6000万股,集资额亦由原先15.6亿港元,提升至19.5亿港元(2.5亿美元)。这次配售时机到位,价格不低,而且投资者来自全球。参与这次配售之高盛亚洲投资银行部主管Timothy Dattels指出:利丰是全球主要的供应链管理商﹐透过lifung.com令全球中小企业可与大型采购商联系﹐深受投资者欢迎﹐因此配售反应相当理想。

随后,大股东将把19.5亿港悉数注入利丰集团,对外称用作发展lifung.com。利丰公告说计划2000年第三季推出交易网站﹐第四季开始电子交易﹐2001年从美国市场扩张至欧洲﹑日本及南半球,投资额在2亿美元左右。冯国纶更预期﹐lifung.com在2004年底,营业额将达20亿美元﹐相当于利丰1999年的营业额水平。这让市场对利丰的未来充满憧憬。财务上的安排更有计划:集资所得的2.5亿美元中的2亿美元主要用作发展互联网业务,其余5000万美元作为集团储备金。

冯国纶提醒说:“虽然集团发展新经济,但会原用旧经济的头脑,所以到2000年8月,投放于互联网业务的金额仅为2100万美元,短期内未有其它的投放资金的计划”。

网络投资新算法。1999年底,利丰在美国已和一家互联网创业公司Castling Group的管理团队合作,利丰国际注资了这家新公司,也一起为lifung.com进行首轮融资,这些管理者之后加入lifung.com的运作,他们是新经济的代表者,充满活力和创造力,对利丰的商业模式也有理解。在利丰做的一次市场调查中,仅美国市场就有2.28万家目标客户,市场容量有540亿美元之多。而商业模式中的网站收费是10%--15%的佣金,对中小企业来说便宜了一半,对利丰来说至少可以增加6%的边际利润率。这些纸上算法处处显示新经济的未来价值,令投资者充满乐观情绪。

我们需要了解一个背景:2000年3月,互联网市场经历了高潮之后,纳斯达克市场首先崩盘,股价一泻千里,很多初创公司IPO大计被迫停顿,连锁反应的是大批创业投资者急于套现和开始收回资金,市场处于激烈的动荡中。但利丰很顺利地开展其网络投资计划,并没有停顿。2000年8月后,位于旧金山的利丰网站StudioDirect.com开始运营,原来的lifung.com还给利丰公司做自己的网页地址。这是一家已投资1000万美元运用最好技术建立起来的B2B网站,整个投资计划是第4季度开始推向市场。

很多计划看起来很有步骤:在2000年三季度他们挑选一批高尔夫品牌服装和家居用品客户做测试,通过美国PGA高尔夫巡回赛和WWDMAGIC系列活动进行网下推广,并计划第4季开始市场推广,2001年第一季度把利丰最成熟的成衣商业客户加入网站。这些计划明显和原创的互联网公司不同,StudioDirect.com在公众眼中是一个基于利丰传统业务的互联网项目,而且整体的商业计划也有成熟的产品支持。

冯国纶有评价:透过互联网,为一些规模小的零售商建立品牌,一是协助他们竞争,也是为了利丰自己,“互联网的竞争最大的威胁来自那些对手公司,它们也是传统企业,如果比我们先建立有效的互联网战略,他们会抢占我们的大客户”。这在利丰内部是一个无法回避的现实威胁。

这一战略的影响下,在美国的StudioDirect.com还在测试中,香港的利丰2000年9月18日又推出两个电子商贸项目,初期投资额就达到425万美元。利丰与澳洲啤酒公司Lion Nathan的合资成立YetiMo.com网站,主要是为旗下产品作宣传,同时联营采购﹐双方各占50%股权,利丰投资225万美元。另外一家网站是Electronic Stock Offer(eSO),属利丰全资拥有,主要协助旗下6000多家供应商将积压的存货,透过互联网向折扣零售商销售。投资200万美元,利丰管理层对产品资讯的互联网化非常有兴趣,他们在eSO项目中,其实只是把原来的一部分内部跨区域沟通的业务电子化,降低低成本运作,但反映很不错,管理层表示eSO业务在网站推出时已有收入,预期2001年底或2002年初出现盈利。对于利丰的计划﹐摩根士丹利认为是一项好的策略﹐更预期利丰在未来的4、5年内会增加收入。

除了对外的电子商贸项目﹐利丰还在独立投资建立集团内部电脑及通讯系统﹐2000年委任伟易达(0303)主席黄子欣及哈佛大学外务关系部的高级助理事务主任FWarren McFarlan为独立非执行董事﹐以提高它与客户沟通的互联网系统及通讯设备服务素质。这些更显示出利丰与众不同的策略。

利丰投资之道。很多传统业务企业都会把新经济条件下的互联网投资并入自己传统业务中,号称“变身”,以此带来流程重组(BRP)和业务模式变革动力,包括希望借此建立一套先进的信息系统,他们都有一箭双雕、一石三鸟的策略,希望技术创新带来多种效益,而且经常听取技术专家的意见,奉为经典,这些策略性的思路明确,技术成熟,改变的案例很多,当时被传统企业广泛接受。但更多的新经济企业是白手起家的创业者,他们更多利用技术和创意来获得机会,甚至鄙视传统企业的“变身”,两种模式的发展水火不兼容。

但利丰似乎一开始就泾渭分明,在业务内容上并不重复,在投资上慎之又慎,项目放在美国,而且大量启用非利丰本部人马,借力资本市场推动创业,他们借此好题材和良好的时机在高股价大额配售,补充了资本金和商业购并的实力,参照利丰的发展历史购并是其壮大的最主要诀窍。在这一方面,利丰的算盘打得比同行要精明的多。

他们明确给投资者和外界信号:利丰的互联网投资大计一开始就和传统业务的供应链管理没有太多关系,他们极力保护稳健的传统业务平稳增长,只是在拓展新市场方面尝试利用互联网开拓过去不屑于去顾及的中小客户市场,而且他们目标很明确:利用自己在供应链管理的成熟经验和庞大资源,开发中小企业市场,建立新的交易平台,他们努力让新业务达到高收入、高毛利,直接增加集团的贸易和利润总量。他们没有把互联网新技术直接纳入利丰成功的传统业务链中,更没有直接去复制供应链的细节,而是远远的保持距离。这个距离给利丰最大的进退空间,这是冯氏兄弟异于常人投资之道。也可以说是在信息技术变革中的特别案例。

以信息代替库存。利丰发展(中国)公司董事张家敏在广州一次演讲中表示,利丰集团的经营模式就是"贸易+电子商务+物流配送+终端零售",在整套供应链服务中增值。一个公司的价值链包含了产品的设计、生产、销售、运送、售后服务,如果把互为供应商个别公司的供应链集合成整体供应链,可供节省的利润空间增大,以此降低成本和缩减供应环节的时间,并缩短了与客户和市场之间的距离。

张家敏分析利丰集团全力打造全球供应链的愿景时不断地强调:新经济时代,顾客购买时效对商家非常重要,供应链管理并非以前公司采购部门的新名称。它是一种新方法,要具备信息密集的核心专长,包括产品开发、材料采购、生产计划、寻找生产商、融资、制造控制、包装、运输仓储组合等。这一观念抓住了商业的最基本和最持久的经济逻辑。

张家敏说利丰集团将和戴尔电脑一样,善用信息资讯加快经营效率,从而省去了价值链中的时间和成本。“以信息代替库存”成为利丰集团的管理宗旨,“这样做的结果是公司节省成本,顾客大大获益。所以今天的采购商、供应商都要从产品中心体系转移到对服务与信息的重视。必须迅速地掌握至少3个分销渠道:传统商店、互联网和移动商务。”

在董事会主席冯国经的演讲《供应链管理 香港利丰集团的实践》中,我们也可以看到传统的商业领袖对新技术的看法:运用信息技术优化供应链的运作。“以前只能以电话、传真,甚至面见达成信息交流的目的,现在能利用电子商贸、电子邮件,甚至互联网进行信息交流”,但他提醒说,“虽然手段不同,但内容并没有改变。而计算机信息系统的优势在于其自动化操作和处理大量数据的能力,令信息流通速度加快,同时减少失误。然而,信息系统只是支持业务过程的工具,企业本身的商业模式决定信息系统的架构模式。”

这可以看作是利丰管理层在尝试新经济之后的精辟感受,他们在接受失败和投资挫折后深刻理解:互联网商业策略在传统企业面临不可逆转的冲突,新技术模式不可取代企业本身成熟的商业模式,而信息技术只能是新的服务工具,决不能凌驾在传统商业之上。

<小标题>购并带来的增长奥秘

从资本角度,利丰没有被网络泡沫经济崩盘的杀伤力震荡,快刀断臂的勇气惊人,虽然经历短暂的阵痛,2001年年报第一次出现10年来营业额增长32%,但股东溢利大跌10.1%的现象,但抛弃包袱,利丰重新开始增长型发展。

纵观利丰从1992年到2003年10月的发展史,我们可以发现冯氏兄弟不仅是供应链管理的高手,也是资本市场善于运筹帷幄的行家,利丰持续成长动力来自对同行和对手公司的购并,以此介入欧美市场、并获得急剧增长的收入、同时控制成本、增加毛利率。

买办的背景。1906年由广东鹤山人冯柏燎和李明道在广州沙面623路创立的利丰行(Li& Fung),是中国第一代华资买办,主要依靠通商口岸做瓷器出口生意,因为冯柏燎在香港中央书院读书、美国留学,利用其英文做起生意得心应手,毛利率比同行要高10%。30年代冯家第二代加入,1937年广州沦陷,利丰行改到香港注册,涉足烟花、藤器、塑胶、玩具等等。传说现在流行的纸捆炮仗是利丰首创。利丰也是第一个在二战后把“原子笔”引进香港的贸易商,一度利润以50倍计。利丰第2代在60年代平稳发展,渐渐又涉足地产、财务投资,兄弟俩冯慕英、冯汉柱经营。冯国经、冯国纶是冯汉柱之子,留学美国,1972年哈佛商学院MBA毕业的冯国纶先回国,加入利丰管理纺织部门。1973年4月利丰在香港、远东、金银三会上市,新股被超额113倍认购,该记录保持了14年。这是利丰最早的商业规范化行动,冯慕英是董事会主席,负责财务,冯汉柱任董事总经理,负责商业。冯国经、冯国纶兄弟虽然没有正式成为管理者,但对公司的开放式管理有强烈呼声。毕业于哈佛,又在哈佛任教的冯国经1974年也回来加入公司。

1975年冯慕英病逝,冯汉柱任主席,但他忙于政府公共事务,1981年冯国经加入董事会。兄弟俩最大愿望就是抛弃家族式成员管理,希望延请专业人士管理,他们最大举动就是请来香港前邮政署副署长黄子奇担任利丰贸易总经理。但这样还不够,1988年,公司盈利只有数千万元,冯氏兄弟果断采取行动,利用上市公司私有化方式将分散在家族成员手上股份悉数收购,每股定价8.5港元,比当时每股净资产溢价65%,整个私有化花费4亿多港元。成本很高,但动作果断,最大的好处就是公司内部的家族人都出局了。这是冯氏兄弟早年令人称道的故事,显示不同寻常的能力。当然,出局的同门兄弟至今对冯氏兄弟大多恨之入骨。

1991年新的利丰公司在百慕大注册,1992年6月,冯氏兄弟控股70%的利丰有限公司重出江湖,在香港联交所再度上市,代号0494,集资2亿港元。开始发展他们看好的供应链管理,在台湾、新加坡、韩国、美国等地建立办事处,收集资讯建立利丰跨国贸易网络。之后,冯氏兄弟在资本市场也曾活跃,把控股50%的Cyrk Inc.公司推向美国纳斯达克市场上市套现数千万元,补充公司现金。但在贸易规模尚小的时候,利丰在积蓄力量。

14次主要的购并充满增长动力。为扩展欧洲市场,利丰在90年代中后期,购并主要目标放在欧洲市场﹐包括在布鲁塞尔投资消费品分销公司﹑收购英之杰采购部和英国烟花制造公司Standard  Fireworks  Ltd.及与意大利Exor集团结成联盟﹐觊觎欧洲的消费市场。

购并天祥。1995年利丰购入英之杰旗下百年大公司Inchcape Buying Services(前称Dodwell Group中文名“英之杰太平洋采购公司”)是大手笔,这家当时几乎和利丰实力相当的贸易公司是利丰的强有力对手,利丰的购并获得了印度次大陆采购市场和欧洲出口市场,这些如果要利丰自己拓展,时间和成本都不是小数,而购并有历史的大公司整合是最大的难题,但利丰也相当顽强,几乎用3年时间才把这家老牌公司完全融入利丰的运作体系中,而Dodwell Group的毛利率也从0.8%提高到3%。为利丰提供可观的贸易量和利润率。

由于有综合效应,利丰生意额由1995年约92.1亿港元,在3年间大幅增加55%。收购带来更多收获:利丰在美国市场取得“雅芳”及“锐步”两个新大客户,令客户网继续扩大。雅芳把全球礼品的采购工作交由利丰负责,第二年为利丰带来约3000多万美元的生意,利丰1998年取得锐步运动服装的全球采购商,年生意额不少于一亿美元。

1998年利丰营业额达到143亿港元,并购带来的跳跃增长很明显,股东溢利4.55亿港元,比1997年增长12%。1999年6月31日的中期业绩则显示经营收入半年内有8.5%的涨幅,达到66亿港元,但股东溢利1.93%,增长23%,成本控制能力明显加强,令边际利润由2.6%提高至3.06%,这支被机构长线持有的股票三个月内升幅56﹪﹐当时的52周高位达到15.4港元,市盈率达到42倍,已经偏高,但股价还在升,很快超过20港元。

14亿购并英之杰。羽翼渐丰的利丰1999年开始大举扩张,财技灵活。继利丰集团于1995年收购英之杰的采购服务业务(Inchcape Buying Services英之杰太平洋采购公司)后,1999年1月8日,冯氏家族持有67%股权的新公司的利丰(经销)集团﹐斥资港币超过14亿元向英之杰收购其市场推广业务,利丰(经销)集团的股东来头不小,美国宝信资产管理、安宏国际、AEA Investors及CVC Capital Partners等国际投资者握有33%,而冯氏兄弟也拿出私人投资公司(利丰1937有限公司)介入收购,利丰1937有限公司也是上市公司利丰(0494HK)的控股股东。

整个收购分三块,首先利丰(经销)向英之杰收购其所持新加坡上市公司英之杰市务(IMS)的63.3%的股权,每股作价新加坡币0.85元,动用资金约新加坡币8800万,约4.07亿港元。同时,利丰(经销)亦以604万英镑向英之杰收购其在亚太区私营市场推广﹑分销﹑零售﹑工业及合约制造业务权益(不包括汽车销售业务)。动用资金为2.51亿新加坡元,约港币11.7亿元。

第三步,利丰(经销)又向IMS的其它股东提出全面收购建议﹐要把IMS私有化﹐每股作价1.1新加坡元﹐条件是须取得九成或以上IMS权益﹐否则收购代价只会降至每股0.85新加坡元。IMS总收购价最高可达1.3亿新加坡元。IMS股价一周内升幅高达18%﹐公司停牌前股价为1.6新加坡元。

英之杰旗下IMS截至1998年6月底止半年业绩显示﹐公司每股资产净值为2.81新加坡元﹐录得经营亏损110万新加坡元﹐加上利息收入增加至380万新加坡元﹐半年税前纯利280万新加坡元。出售业务是英之杰全球策略调整﹐可以专注汽车业务。而利丰显然是乘虚而入。

到4月11日利丰经销宣布﹐已持有英之杰新加坡上市公司IMS股权92.38%,将收购价提高至1.2新加坡元。成功把英之杰的工业及机械业务﹐进口及分销消费产品﹑健康护理产品及品牌服装代理、在新加坡零售Salvatore Ferragamo鞋类等业务收进自己的利丰供应链大仓库中。

虽然这次收购和上市公司没有直接关系,但利丰(0494HK)主席冯国经评价说﹐英之杰在亚太区拥有极具规模的业务及分销网络﹐蕴藏优秀且长远的发展潜力。市场分析人士则认为这项收购可与利丰本身的贸易生意互补不足﹐为客户提供更多货源选择。此外﹐利丰系公司的垂直整合效益﹐亦助利丰改善经营效益﹐并提高盈利。。

英之杰贸易在香港、亚洲就此隐没,利丰的崛起毫无疑问只是时间问题。

购并意大利IBS。1999年上半年购并还在继续,利丰在意大利佛罗伦斯以450万美元收购一家规模较小的成衣采购公司IBS Ltd﹐增强在欧洲采购网络,IBS Ltd被收购后易名为 Li & Fung Italian  Ltd.,营业额每年达3000万至4000万美元。利丰的购并计划是透过该公司,供应原料到东欧地区低成本厂商生产成衣,再销往西欧市场,可以降低成本,增加边际利润率。

冯国纶表示利丰会持续透过收购扩充业务﹐对象包括有直接竞争的服饰或鞋类生产商﹐欧洲及墨西哥生产商及欧美批发公司。他评价说:目前考虑的收购主要包括三方面:一为利丰同业的公司﹐其次则为海外的公司﹐藉此扩大采购网。有意收购的第三类公司﹐则为在欧美、日本市场从事进口﹑批发及持有品牌的公司。冯国纶称﹐利丰内部订下的规矩是:所收购的项目最少要有10%的回报率。

1999年底,Li & Fung Italian  Ltd.的年营业额高达4000万美元﹐早前以300万英镑收购的英国烟花制造公司Standard  Fireworks  Ltd.预期可于年内回本。

利丰中期业绩不俗,每股盈利升21%﹐报0.32港元﹔中期息派每股0.18港元﹐多派20%﹐派息比率约60%。在资本市场也极为活跃,但不断被看好的股价带来高额PE大部分时间超过30倍,远高于恒生指数市盈率15倍左右的一倍有余。而且经历金融风暴的香港股市中,利丰是毫无疑问的贵价股。

1999年8月18日利丰股价收市报20.85港元, 利丰看准时机将股份一拆二,冯国纶说利丰股价一直上升﹐现时价位对股民来说已算太贵了﹐买一手2000股便需4万港元﹐不利股份流通﹐于是决定向联交所申请将股份拆细。这招对利丰股价稳定颇有效果。利丰手握超过5亿现金,还要在1999年的最后关头再作投资,这是他们雄心勃勃的代表作。

4.5亿购并太古。1999年12月29日,利丰以4.5亿港币现金购入老牌英资太古集团旗下两间全资附属公司──太古贸易(Swire & Maciaine)及金巴莉(Camberley)的全部权益﹐收购价按1998年的合并盈利计算﹐市盈率为9.4倍。太古贸易主要业务为采购及出口成衣,金巴莉则从事时装及家庭用品的设计工作。太古贸易于1946年在港创立,从事成衣出口采购及服务,1998年太古贸易的付运贸易总额约为港币23.56亿元,年度的备考除税后盈利为1270万港元,下跌16%。金巴莉于1979年成立,主要生产女士服装,利用自置的深圳工厂,为客户提供设计、自行制造纸样,购买布料以及合约形式生产,1998年赚3500万元,升32%。太古贸易在亚洲和印度次大陆有12个采购办事处、美国设有一家服务中心﹐并另设11家品质控制中心﹐服务31个生产市场,而金巴莉客户包括在英国和美国的国际品牌﹑设计师﹑专门店和百货公司。

冯国经评价说,今次收购有助集团有效扩展欧美市场。冯国纶亦指出,收购的2家公司拥有丰富的资源及500多名具经验的员工,可配合利丰的业务发展需要,但立竿见影的好处是收购可以增加利丰二成多的营业额,按照1998年利丰的股东溢利计算,可以增加10%的纯利。虽然这两笔投资占利丰的资产净值约40%,但回报显而易见。而在股市上,分析员也为收购较好,毕竟利丰的市盈率已经超过40倍,而收购的市盈率只有9.4倍,收购后降低利丰的市盈率。

另一种评价也让冯氏兄弟成为英雄,贸易出口业是香港上个世纪九十年代经济支柱﹐而70年代后,香港主要有三家贸易公司,就是利丰﹑英之杰太平洋采购公司(天祥)及太古贸易。太古曾经是贸易业最大的英资公司﹐仅附属公司就逾20家﹐产品包括成衣﹑汽车及运动用品等。

利丰1995年收购英之杰太平洋采购公司(天祥),1999年再购入太古旗下太古贸易及金巴莉后﹐香港贸易出口业基本由华资港人企业控制,百年英资商业帝国渐渐退出舞台。这次收购在商业上很成功,在香港历史上也是经典的一页,寓意颇多。

1998年年度财务数据

 营业收入(亿港元) 股东溢利(亿港元)
利丰 143 4.55
太古贸易 23.56 1270
金巴莉 4.95 3500

1999年是利丰的丰收年,年度营业收入162.98亿港元,比前一年增加13.9%,股东溢利5.75亿港币,比前一年增长26.2%。每股盈利0.447元,并派发0.25元末期息,全年计共派发0.34元股息。

配股集资19.5亿。股价一路攀升超过30元,2000年3月28日已经超过35元,市盈率超过50倍。3月28日,利丰披露投资互联网大计,宣布进军互联网,计划透过lifung.com专攻中小型企业贸易市场。利丰同时宣布闪电配股集资,以“先旧后新”方式配售4800万股,配售价维持每股32.5港元,比3月28日收市价35.9元折让9.5%,后增加至6000万股,集资额提升至19.5亿港元(2.5亿美元)。随后,大股东将把19.5亿悉数注入利丰集团。

完成巨额集资的利丰在最好的时机把握了最好的机会,其拿捏资本市场火候的本领出神入化,令看客叹为观止。

2000年8月17日,利丰公布中期业绩,营业额达102.7亿港元﹐较前一年同期猛增56%﹐股东溢利为2.94亿港元﹐强劲增长52%,期内配股集资的利息净收入为4300万港元。每股盈利为0.222港元﹐董事会建议派发中期息每股港币0.14元。

1999年底收购太古贸易及金巴莉为利丰中期业绩带来11亿港元营业额及3000万港元纯利﹐令利丰期内营业额增长39%增至56%(17%)﹐而纯利升幅37%增至52%(15%)﹐其中也包括集资后带来的4300万元凈利息收入。不过利润率只为2.7%,不但较去年的2.9%少,而且更较目标4%有距离。

2000年8月2日,利丰收报39.6港元,1日还在36.9港元,股价升势迅猛。利丰市盈率接近80 倍,高得有点离谱。令市场敏感的是2000年6月底,利丰握有凈现金23.4亿港元,占公司总资产值40%,财政状况良好。丰厚的现金预示着雄心勃勃的冯氏兄弟会继续收购,而目标在哪里?大家都在看。

22亿购并Colby Group。这一次,利丰突然用22亿港币现金和股票,把又一个强劲对手纳入囊中,价钱虽然贵,但财技巧妙,利丰花钱甚少,收获很多。这个购并堪称经典一役。

2000年11月9日,香港兰桂坊之父Allan Zeman在1975年创立的贸易企业Colby Group Holiding Ltd.在2次上市未遂后,突然宣布被利丰以22亿收购,其中现金2.475亿港元,其余发行1.132亿股新股﹐每股作价17.25港元﹐发行价格则较利丰前一天收市价每股15.15元溢价14%,作价相当高,新股占利丰扩大股本3.95%。但细看可见其中商誉估值占20亿之多。

Colby一直是利丰的竞争对手,同样从事为美国零售商采购服装及百货产品,透过全球35间办事处﹐在亚洲﹑北美﹑欧洲等58国家采购服饰及百货产品﹐并负责控制货品生产。83%客户来自美国﹐其余来自南美﹑澳洲﹑欧洲及加拿大﹐主要客户为百货公司,包括Fred Meyer 、Belk Stores 、Cato及West Seal。Colby 1999年营业额及纯利分别为35.2亿港元及6810万港元﹐2000年半年销售额增长64%至19.49亿港元,首八个月纯利为6600万港元,预期全年销售额59.61亿港元,比去年同期上升69%,而预期纯利上升78%至1.345亿港元。

收购的市盈率预测为16.35倍,同时利丰本身市盈率已经高达50多倍,相比之下仍然对利丰有利﹐收购宣布令利丰股价再逆市上扬,急升9%至16.5港元,其市值猛升至474亿港元。

因为收购再次可以扩大利丰在美国市场的份额,分析员都很看好,而美国市场是利丰(0494HK)7成贸易额来源,这一购并进一步巩固利丰作为全球最大出口贸易公司的地位。董事总经理冯国纶曾笑说﹕不要问我如何证明利丰的股价﹐这价值是市场决定的,作为管理层,我所知道的,只是实现三年内将盈利翻一番的承诺,市场好像对此颇为受落。

Colby创业20年,2000年3月以互联网概念Colby Net包装上市,其市值预计达160亿元,当中单是互联网业务高于80亿港元,上市市盈率高达120倍,,希望集资26.5亿港元,但市场配售不成功,搁置上市。2000年5月再度出山,每股降价至1.8港元,集资减为12.3亿港元,很奇怪的是最终未能与保荐人汇丰证券确定最终招股价而突然宣布美梦破灭。随后Allan Zeman在一个月内和冯氏兄弟谈妥出售公司。

持续的增长带动2000年的全年收入达到250亿港元,比1999年猛增53%,股东溢利达到创纪录的8.7亿港元,猛增51%。全年每股净盈利0.322港元,全年派息0.25港元。

2000年11月收购的Colby,已为2000年度利丰业绩带来7.5亿美元收入,利丰收购太古旗下的太古贸易、金巴莉﹐营业额也高达28亿港元﹐三家收入总计约87亿港元,约占2000年全年收入250亿港元的30%。太古贸易、金巴莉及Colby三家业绩也为利丰带来21%的营业额增长。

由此可见购并在利丰发展中的重要推动力,当然,有分析员指出,由于收购 Colby 后拖低了利丰整体毛利率,由1999年度的3.6%,跌至2000年度的3.2%,而且收购Colby以增发新股作为代价﹐令2000年每股盈利摊薄﹐只有0.324港元﹐较1999年度每股0.447港元下跌28%。

最有说服力的当然还有股价,在2000年利丰升幅达到了10年来的顶峰,其辉煌让金融风暴、911、香港经济不稳等大利空变得毫无杀伤力。


 
资料来源:香港联交所

到2001年发布中期报告,这家Colby公司令利丰营业额大增,由2000年的103亿港元增加至136亿元,增长幅度达32%,其中百分之27%是由Colby贡献。

当然,边际利润正在下跌,由2000年同期的2.8%,下跌至2001年的2.5%。盈利率的下跌也是因为收购Colby,这家公司的边际利润只有2%,利丰则有3%,平均是2.5%。利丰的中期纯利3.38亿港元,较2000年同期上升15%,每股盈利0.118元,升幅6.31﹪,以发新股方式收购Colby遭摊薄。

因为营业额猛增,外加配售的19.5亿现金花费谨慎,利丰好象永远有充裕的现金,他们的现金流管理也出色,2001年下半年手持现金20亿元,负债比率只是2.2%,就像一只猎豹一样在物色下一个囊中物。

<小标题>换股进日本 合资入台湾

2001年10月31日,一直希望进军日本市场的利丰与日本贸易公司日棉集团结盟。这一次冯氏兄弟很灵活,选择的方式是换股,利丰发行460万股新股予日棉,涉资440万美元,同时购买 400万股日棉已发行的旧股,投资额也约440万美元。双方所订定的备忘录,并不附带任何约束力。日棉集团在日本上市,是一家1892年成立,2001年营业额 195亿美元的日本大贸易公司。利丰伺机在日本市场拓展成衣和家居装饰品市场。

购并除了为利丰带来快速扩张,也为其在全球市场的布局带来直接好处,2000年3月,美国为利丰的最主要出口市场,占营业额的69%,欧洲市场占26%,亚太市场占总营业额3%。2001年6月底,利丰的盈利来源中,北美的贡献最大,达2.67亿港元,较去年同期增加29%;欧洲的盈利下跌18%,至6000万元,南半球的盈利为700万港元,升144%,东亚则为300万元,2000年同期亏损40万港元。

到2001年底,利丰营业额已经达到330亿港元,主营业务盈利超过9亿港元,市值接近400亿港元。但并不是一点差错也没有,在2001年遭遇投资1.67亿港元在StudioDirect.com滑铁卢之后,利丰管理层更清楚自己的业务模式,他们保持3%左右的边际利润率,迫于内部业务增长有限的现实,靠收购来保证未来业绩要有显着突破,这一策略到2002年已有显着效果,单从营业额上看,利丰已经是一家有50亿美元年收入的大型贸易公司。

在2002年5月,利丰手头现金还有23亿港元,冯国纶称现金是一个保障,遇到合心水的项目时,可随时收购。他重申,非美国市场公司及非成衣制品公司,将是利丰进行收购的首选,希望收购令集团业务更分散。但他强调即使没有收购仍有信心三年计划利润翻番的目标可达到。据利丰公布的3年计划,目标是边际利润达到3.9%至4%;每年营业额增长15%;税前利润由去年的9.51亿港元,翻一番至19亿港元。

2002年6月21日,冯氏兄弟的私人公司利丰经销及台湾有70年历史的义美公司共同投资成立利义公司,两家分别持有利义公司的60﹪及40﹪股权。合营项目发展在台湾的高流量消费产品分销业务。这是冯国纶说的有意收购位于中、港、台、日及韩国,从事采购或出口的公司的计划一部分。

2.5亿购美利洋行。2002年7月9日,利丰斥资2.5亿港币,收购以香港为总部的美国采购公司美商美利洋行(Janco Overseas Limited)。利丰表示收购符合发展成衣以外业务的策略。此项收购项目,将令利丰的非成衣业务比例,由22%增加至32%,接近业务多元化比例40%的目标。

美商美利洋行2001年盈利3200万港元,减除商誉摊销后,每年最少带来1700港元盈利。该洋行边际利润率为1.5%,较利丰的2.9%低,有提升空间。作价相等于其2001年盈利的7.8倍,收购全部由利丰现金支付。冯国纶评价指出,美商美利洋行2001年营业额只占利丰营业额的8%,相信其偏低的边际利润,对利丰的整体盈利影响不大。

美商美利洋行有25年历史,2001年营业额达3.2亿美元,纯利为413美元,这家公司无负债﹐并有近4000万港元现金。采购区域在东南亚,主要为美国及加拿大的客户采购非成衣产品,精于为大型超级市场提供非食品类货品,美国超市Meijer及加拿大最大连锁超市Loblaw就是美商美利洋行的大客户。冯国纶很看好大型超级市场提供的无限商机,认为利丰的成衣业务也可透过该洋行得到拓展。

这次收购的直接好处是利丰进入北美大型超市,增加采购业务量,也弥补2001年美国K-MART超级市场破产带来的空缺。冯国纶公开指出,收购Janco最大的好处,是将利丰分销渠道多元化。2002年中期报告中显示:利丰在北美及欧洲半年营业额较去年同期增5.4%及1.1%﹐分别达106亿港元及28.5亿港元﹔至于东南亚市场﹐上半年上升150%至4.4亿港元﹐主要增长来自日本市场。

全控纽约成衣公司。2003年8月19日,利丰增持附属的纽约成衣进口公司ISG余下的33%股权,至全资附属,作价521.7万美元。利丰透过发行379.7万股新股方式支付,每股作价10.715港元,该价较8月18日收市价11.85港元有9.58 %折让,新股份占扩大后股本0.13%。按ISG近两个年度的平均业绩计,利丰的收购代价相当于12倍市盈率。

2003年3月利丰手头现金约3亿美元,负债率0.8%。利丰高调表示有兴趣的收购对象以耐用品(Hard-goods)和台湾、韩国的出口商为主。冯国纶表示不担心收购会拖低集团的边际利润。2004年边际利润率目标是4%。冯国纶预期﹐利丰新三年计划并没受到影响﹐即2004年营业额达499亿港元及利润倍增逾19亿港元。这是更为宏伟的目标。分析员认为,利丰要达到新三年计划,必须透过收购进行。

2003年8月利丰获得Levi Strauss牛仔衣裤特许经营权,借助Levi's打进美国较高毛利的零售市场。估计有关业务初期可录得约1亿美元的营业额,经营毛利率约5%。利丰开拓高边际利润率的策略逐渐实施。此后,利丰股价持续上涨,市值不断扩大。

利丰年度营业额、利润增长情况
1998   1999年 2000年 2001年        2002年
营业额(亿港元)143.13 
               +7.25% 162.98  +13.9% 249.92
+53% 329.41
+32% 372.8
+13.6%
股东溢利(亿港元)4.55
               +12% 5.75
+26.2% 8.70
+51% 7.82
+10.1% 10.8
+38.5%

2.1亿购International Sources。2003年12月2日,利丰再次以2700万美元,收购世冠制衣(Firstworld Garments Ltd.)及International Porcelain Inc.(IPI)采购业务。收购方式是现金2320万美元,其余按每股发行价13.13港元,发行224.66万股新股支付,收购价相当于市盈率6.3倍。发行新股作价较利丰当日的收市价13.6港元,折让3.5%。

世冠制衣主要业务是为墨西哥大型零售商,包括ComercialMexicana、Gigante等采购成衣,总部在香港。IPI以旧金山为基地,提供物流及推广服务。截至2003年3月底的全年营业额及税后溢利分别是3680万美元及430万美元。收购有助提升利丰盈利,亦可提升在墨西哥市场地位。

1.24亿美元收购美国成衣商。2005年8月10日,利丰斥资1.24亿美元,收购美国特许成衣公司Briefly Stated,这是一家从事睡衣、内衣、上衣及外套业务的成衣制造商。同步,利丰还宣布和食品品牌销售及推广公司Daymon Worldwide建立策略联盟,为各地市场供应私有品牌及利丰特许品牌的商品。

2005年 利丰实施5次收购。2005年利丰斥资把以欧洲为基地的企业礼品及宣传品制作服务商Prom Ocean、德国烟花公司Comet Feuerwerk GmbH、美国成衣公司Briefly Stated、美国时装批发商Young Stuff及印度尼西亚家俬采购代理Tropicanusa。,其中Young Stuff专为世界最大零售商沃尔玛及Target等美国大型零售商提供私有品牌产品。

利丰2005年营业额达556.17亿港元,比上一年增长18%,纯利17.9亿元,较2004年升20%,。冯国纶称,有信心2007年前将营业额提高7成,至100亿美元(约776亿港元)。

6000万欧元收购德国最大百货公司采购部。2006年5月,利丰利用德国最大百货公司Karstad Quelle AG重组机会,收购其负责采购的国际业务部门,Karstad Quelle希望通过与利丰的合作,将可节省约10%的采购价,营运资本约可节省5亿欧元。这是一个有上千员工,22个全球办事处的巨型采购企业。截至2005年12月底,KQIS营业额约11.5亿欧元,税后利约1100万欧元。

收购KQ采购部门,可令利丰2008年的营销额增加20亿欧元。利丰2005年的收益为556亿港元。收购总价约6000万欧元,约5.94亿港元。

3700万美元再收购美国女装品牌。2006年5月利丰斥资3700万美元收购美国女装品牌Oxford Womenswear。该品牌主要制造中低价女装成衣系列,产品透过沃尔玛等零售商出售, 于截至2005年5月底,营业额为2.57亿美元, 营运盈利约1000万美元。

同期,利丰大股东冯氏家族私人持有的利丰投资宣布,购入多家男装成衣零售业务公司,所销售的主要品牌包括Cerruti 1881、Gieves & Hawkes、Kent & Curwen及D&apos;Urban,这些品牌在内地、香港、台湾及澳门等地共拥有约340个零售网点。

12.6亿港元现金收购美国手袋制造商。2006年7月,利丰以现金作价约为1.62亿美元(约12.6亿港元),收购美国纽约为基地的Rosetti Hand bagsand Acces-sories的手袋制造商,当日刺激股价急升近7%,成为升幅最大的蓝筹股。Rosetti在2005年的营业额约为1.95亿美元。税前盈利2860万美元。

利丰配股集资27亿 再收购澳洲公司。2006年9月14日,利丰以先旧后新方式,以每股17.3港元定价配售1.6亿股,占扩大后已发行股份约4.7%。配股所得款项净额约27.2亿港元。

11月利丰与澳洲百货公司Myer签约,以接近1亿港元价格购入Myer旗下的采购部门。接近交易消息指出,Myer采购业务每年可为利丰带来7.8亿港元生意额,交易最有价值之处,可以吸引另一家澳洲公司与利丰达成新的采购协议。

10年利丰股东升值12倍。2006年2月22日是利丰成立百年生日,公司大派利息,公布业绩除每股股息35.5仙,更向股东10股送1股,做出大赠送的豪举。

有个分析很精彩:如果你在1996年中,以约7元一股价格买入利丰(0494.HK),持有至2006年,按1999年、2000年两次一拆二拆细股,以及2006年5月10股送1股,每股成本价相等于1.46港元,与2006年下半年收市价17—20港元比较,已升值逾12倍以上,要是再计入10年以来的股息,所挣倍数就更大。然而,同一时期买入汇丰控股,加上股息回报仅升值约三倍。这个低调的利丰实在是个大金矿,而且很多人并不在意身边就是藏宝洞。

因为连续收购,2005年1月至6月,利丰股价上升了63.13%,居蓝筹股之冠。股价持续上升,2006年8月股价在17港元以上,9月在19港元左右,10月4日利丰股价最高见20.3港元,并以历史新高20港元收市,上升1.01%或0.2港元。此后,升势不减,2006年11月中旬已经突破21港元,12月6日,股价已经高踞23.5港元高位。


利丰2006年股价图


利丰3年的股价图

<小标题>并购是加速器

我们可以清晰看到利丰发展的过程,依赖并购的跳跃式成长,从1995年开始起步,在1999年进入高速购并期,一年3次收购,耗资接近20亿港元。2000年1次收购,1次集资,花费22亿港元,集资19.5亿港元,2001年1次换股投资,涉资3200万港元。2002年1次现金收购,花费2.5亿港元。粗略统计,1999年以后的4年,利丰的收购、投资资金接近45亿港元,集资19.5亿元。它们带来的效果是什么?

1995年收购英之杰太平洋采购(天祥),耗费3年才把公司磨合到利丰体系中,但3年后(1998年)的利丰(0494HK)年营业额已经达到143.13亿港元,1995年是92.1亿港元,增长是55%。1999年利丰(0494HK)完成对英之杰推广服务、意大利IBS、太古旗下太古贸易、金巴莉收购后,年营业额一下子达到162.98亿港元,比1998年增加13.9%,股东溢利5.75亿港币,比前一年增长26.2%。

2000年中期报告公布,营业额则达102.7亿港元﹐较前一年同期猛增56%﹐股东溢利为2.94亿港元﹐强劲增长52%。1999年底收购太古贸易及金巴莉,为利丰中期业绩带来11亿港元营业额及3000万元纯利﹐令利丰期内营业额增17%﹐而纯利升幅15%﹐其中也包括集资19.5亿元带来的4300万元凈利息收入。

2000年11月收购了Colby,年内就为利丰带来7.5亿美元业绩,1999年底收购太古贸易及金巴莉两家营业额达到28亿港元,三家营业额总计87亿港元,带动2000年度营业额增长21%。2000年的全年收入达到250亿港元,比1999年猛增53%,股东溢利达到创纪录的8.7亿港元,猛增51%。2001年8月发布中期报告,Colby令利丰营业额大增,由2000年的103亿港元增加至136亿元,增长幅度达32%,其中27%由Colby贡献。

到2001年底,利丰营业额已达330亿港元,主营业务盈利超过9亿元。2001年10月底利丰通过和日本日棉集团换股投资3000多万元进入日本市场。2002年中期报告中显示:利丰在北美及欧洲半年营业额较去年同期增5.4%及1.1%﹐分别达106亿元及28.5亿港元﹔至于东南亚市场﹐上半年上升150%至4.4亿港元﹐主要增长来自日本市场。2002年底,日本市场已经贡献营业额10亿港元。

至2002年底,利丰营业额达372.8亿港元,升13%,核心业务经营溢利11.5亿港元,增幅23%,2002年下半年度经营溢利8.13亿元,增幅达36%,扣除集团2001年为StudioDirect电贸业务作拨备,核心业务纯利增幅14%,股东溢利10.8亿港元。2002年利丰边际利润率由2001年的2.37%提高至2.9%。北美市场占总营业额比例达76%,营业额增长14%,经营溢利增22%;欧洲市场营业额亦增5%,经营溢利增27%。

2003年中期利丰营业额增长26%至181亿港元,经营溢利增长30%至4.36亿港元,经营溢利率由2.34%增至2.41%。若扣除2002年下半年新收购的美利洋行,营业额增幅为18%,换言之美利洋行提供的半年营业额贡献为8%。

2004年利丰营业额为472亿港元,升11%,纯利达到15.3亿港元,升25%。2005年中期该公司营业收入再涨19%,达到235亿港元,纯利再升23%,达到6.18亿港元。而经历了2005年5次收购,其全年业绩也增长极快,营业额大涨18%,达到556.17亿港元,纯利再涨20%,达到17.9亿港元。

2006年中期再受收购影响,利丰营业额增19%,达到280亿港元,盈利增长24%,达到7.64亿港元。2006年上半年,总体毛利率由10%增至10.6%,盈利能力再度加强。成衣品业务占营业额的69%,营业额及经营溢利分别增加17%及38%。非成衣消费品业务的营业额增长26%,占集团营业额的31%,经营溢利增加20%。美国仍是集团的主要出口市场,占营业额的71%,其次是欧洲、澳洲。

<小标题>财技展现实力

在研究利丰并购案例后,我们可以看到一家管理优秀的公司在资本市场的出色表现,特别是每次购并的财技都不同,显示其不同寻常的能力。

我们再追溯到1988年的利丰私有化,以溢价65%的超高价收购股份,在一家盈利数千万港元的企业是非常不理性的举动,冯氏兄弟要获得控制权,选择的不是控制董事会,也不是第三方介入购并,或是常用的二级市场慢慢收购,而是动用私人储备一次性收购股权,虽然成本高,但好处很明显。这堪称是控制上市公司的一种特别方式。

1995年后,收购英之杰旗下采购公司天祥、购并英国烟花制造公司、和意大利Exor结盟都是常有手法,但获得的增长很明显。

1999年是利丰成熟的时期,利丰(经销)14亿购并英之杰旗下2家企业,采用的不同策略,分三步拿下,利丰联合多家国际机构投资者,先动用现金约4.07亿港元拿下在新加坡上市的英之杰市务(IMS)63.3%的股权,之后再向股东提出全面收购,私有化IMS,私有化策略很具威胁性:每股作价1.1新加坡元﹐条件是须取得九成或以上IMS权益﹐否则收购代价只会降至每股0.85新加坡元。小股东很明确,没有退路。收购中间有插曲:一个小股东把利丰的这种做法告上了法庭,说定价不公。在拿到92%多的IMS股权后,利丰随即把收购价涨到每股1.2新加坡元。对所有股东显示了新主人的慷慨。

之后,,利丰(经销)以604万英镑向英之杰收购其在亚太区私营市场推广﹑分销﹑零售﹑工业及合约制造业务权益(不包括汽车销售业务)。利丰收购的目的很简单,并不是要上市公司的壳,也不是要这家老牌英资公司的名,而是要获得英之杰在亚太地区的业务网络,所以私有化上市公司,整合资源、获得最需要业务的目的在一开始收购就达到了。

1999年12月29日收购太古旗下太古贸易及金巴莉的全部权益是以现金全购方式进行。

2000年3月的配售也是出人意料,网络泡沫已经爆破,但冯氏兄弟异常果断在宣布进军电子商务的同时宣布配股,那是利丰10年来最高股价的配售好时机,公布配售前一天股价35.9港元,折让9.5%也达到32.5港元,配售6000万股就拿到19.5亿港元,而按照2003年11月28日收市13.3港元,同样折让9.5%,最多拿到8亿港元现金。在市场看好的同时,他们加大配售比例30%,一次性在多拿3.9亿港元。其出色的财技显现无疑。

2000年11月收购Colby是很经典的利丰方式,全购价格22亿港元,但利丰只支付现金2.475亿港元,其余发行1.132亿股新股﹐每股作价17.25港元﹐发行价格则较利丰前一天收市价每股15.15元溢价14%,作价相当高,新股占利丰(0494HK)扩大股本3.95%。其中商誉估值占20亿之多。当时利丰手头现金超过20亿元,但采取这一策略,可以看出其灵活之处,而Colby的创始人握有超过10亿港币的利丰股票,称为比其它投资更好的选择。

之后,利丰进入日本选择和日棉换股,互相投资440万美元持有对方股票。进入台湾,和当地最老牌的贸易公司共同合资建立伙伴公司,都有相当大的灵活性。

2002年7月利丰斥资3200万美元,收购以香港为总部的美国采购公司美商美利洋行。2003年8月19日,利丰作价521.7万美元增持附属的纽约成衣进口公司ISG余下的33 %股权,利丰透过发行379.7万股新股方式支付,每股作价10.715港元,新股份占扩大后股本的0.13%。

2003年前利丰3次主要购并比较
购并 1999年购太古公司 2000年购Colby 2002年购Janco
购并市盈率 9.4倍 16.35倍 7.8倍
半年后带来的收益 营业额增17%
利润增长15% 当年记入7.5亿美元业绩
6个月带来27%的营业增幅 半年内带来8%的营业额增幅
并购投入 4.5亿港币现金 22亿,现金 2.475亿,发行1.132亿股新股 2.5亿元现金
购并时间 1999年12月29日 2000年11月9日 2002年7月9日
这一时间购并好处 直接影响当年和下一个中期业绩 直接影响当年和下一个中期业绩 直接影响当年和下一个中期业绩
购并影响的市场范围 主要扩大欧洲、亚洲市场 扩大美国、亚洲市场 扩大美国、加拿大市场

除了收购,善于分拆也显示其出色财技,2004年11月,利丰把冯氏家族所持有的利和经销公司以每股3港元至3.7港元,发售1.2亿股,其中新股旧股各占5成,仅6000万股为新股,公司集资最多2.25亿港元。利和经销 (2387 HK)2004年12月7日上市。

利和经销前身是英之杰采购公司,1999年时冯氏家族向英之杰集团购入,在2004年度纯利预测计算,然后将这家在新加坡上市的公司私有化。冯氏家族其后再将家族的采购业务注入英之杰采购,变身利和经销。

利和经销目前有230个国际客户,包括吉列、Nike、家乐福等。利和经销2003年营业额为46亿港元,盈利达6200万港元。

2001年1月,利丰也将主管零售业务的利亚零售(8052HK)分拆,推向创业板,成功集资1.6亿港元。这是在香港和内地主营OK便利店的零售网络,2005年底在香港和内地华南地区经营275家店铺,营业额19.95亿港元,利润7358万港元。

尝到分拆的甜头,利丰不断在企业内部寻找有潜力的公司,不断培植,希望再推向市场,目前在筹划的是在亚洲区有44间连锁店铺的玩具反斗城,2006年12月,他成功进军上海。

有专业人士曾经撰文,分析足以和李嘉诚和黄、长实相比的利丰有5招经营制胜术,一是收购小型公司,二是分拆旗下成熟机构上市,三是保持出色的业绩,四是有完善的3年计划,保持盈利增长、营业额增长,五是高度透明,实行良好的公司管治,减少负面影响,给投资者信心。

其实真正保持其高速增长的原动力还是收购,不断地吸纳养分,增加体能,增肥肌体,变成巨人。

<小标题>利丰的核心能力

每一次的购并,利丰的财务手法都不相同,但获得的资源非常多,都是扩大公司规模的需要,只是每次收购都会拖低公司边际利润率,因为机乎所有被收购公司的利润率都要比利丰低。利丰随即加大管理整合,在内部把资源再安排,以提高边际利润率。

在过去几年中,我们眼见利丰依赖这种混合资本市场手段、公司内部资源整合力量、对外界的良好公司形象的综合力量,在供应链管理的商业模式中建立独特的模式。

毫无疑问,没有资本力量的购并和大量财技创新,利丰的商业规模不会在11年中从42亿到400亿元,接近10倍速,也不可能因此获得超过10亿港元利润,手头现金长时间在20亿港元左右,公司负债基本是个位数。利丰管理层对市场的理解表现在商业策略上:供应链管理的创新是建立在规模和市场控制的基础上,只有做到大,才有提高利润率的可能,也才有更多发展机会。

而靠贸易的3-5%的利润积累是无法做到更大更强,只有购并。因此研究的结果发现,利丰的供应链管理模式并不是他唯一的竞争力,在超越同行的竞争中,利丰毫不留情的购并和吞噬对手,并不断吸纳优质资源,扩大市场疆界。

利丰最神秘,也是最出色的是为什么每一次收购,都可以很快在利丰中表现出同质效应,提供良好的营业额和利润,增加总规模,建立共同的团队。常规的购并模式中,购并整合阶段是最困难的时期,美国的统计报告称,56%的购并失败在整合阶段。麦肯锡公司针对116家世界级企业的并购案跟踪调查:成功的只有23%。

利丰似乎拥有强有力的整合能力,同化能力,包容能力,这是该公司的秘密武器,我们的研究得出:利丰(0494HK)的核心能力是其出色的财务能力和购并整合能力。

相信未来的竞争更多的是多种力量的整合竞争。特别是在资本市场和行业购并方面的能力。当然,我们研究利丰的基础是该公司本身具备了一个跨国商业企业的素质:拥有好的战略、强有力的管理团队、明确的战术、精湛的财务能力,还有扮演市场破坏者(RulesBreaker)的态度,最终达到游戏规则制定者(RulesMaker)的雄心。

经济学家施蒂格勒在调查美国企业的发展之路后得出结论:没有一个美国企业不是通过某种程度、某种形式的并购成长起来的,几乎没有一家大公司主要靠内部扩张成长起来。

利丰的故事说明在香港也没有例外,通过并购迅速扩大资本规模、跳跃发展、扩大市场、减少竞争对手,这是比较经典的战略性收购,而表现最出色的是利丰以创造股东价值最大化为表达方式,而且它一直实现承诺。

<附文>利丰大事记

1906:第一代冯柏燎,香港皇仁书院学成后,回广州创办一家专营出口中国产品(如炮仗、瓷器)的传统贸易公司
 1937:七七芦沟桥事变,日本对华大规模侵略,皇仁毕业的第二代冯汉柱在港成立利丰有限公司(政经事件)
 1941:日本攻占香港(政经事件)
 1945:日本投降,冯汉柱返港重掌利丰(政经事件)
 1946:利丰输入原子笔获大利
 1949:总部迁往香港,广州分行结业
 1972:第三代冯国经哈佛学成返港协助父业
 1973:利丰上市,超额认购113倍,这纪录在港保持了14年
 1974:第三代冯国经取得哈佛博士后返港加入利丰
 1976:中国政局渐趋稳定(政经事件)
 1984:中英签署联合声明(政经事件)
 1985:发展零售业,在港开首家OK便利店
 1986:在海运大厦开家玩具反斗城
 1989:重组家族股权架构,利丰有限公司进行私有化
 1992:邓小平南巡中国对外开放(政经事件)
 1992:专营出口贸易业务的利丰有限公司在联交所重新上市
 1993:进入广东珠三角发展商贸城
 1995:收购当时香港最大出口贸易竞争对手英之杰采购服务集团
 1997:香港回归(政经事件)
 1997年7月:亚洲金融风暴(政经事件)
 1998:重组OK便利店,利丰(经销)集团成立,为亚洲各地提供应链
 2000:成为恒指成分股
 2003:决定使用物流业务的名称,将核心业务归于利和品牌之下
 2004:利和在联交所创业板挂牌上市
 2006:利丰集团一百周年

(编辑:zjy)
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